每经记者：吴永久 张宛 每经编辑：吴永久
回购是上市公司进行市值管理的重要方式之一。2025年以来，A股回购潮持续火热，据同花顺iFinD数据统计，截至3月2日，沪深两市有超过800家公司发布了回购相关公告，上市公司回购积极性高，市场关注度也高。
但是，在这股回购热潮中，每经资本眼研究员发现，有部分公司因为各种原因无法按时完成既定的回购方案，从而延长回购期限。其中美邦股份和山子高科回购进度较慢：美邦股份在延期回购公告发布日之前几个月时间里，完全未实施回购事项，回购金额为零；山子高科被投资者质疑其是“忽悠式回购”。那么这些公司回购进度慢背后还有其它哪些原因呢？每经资本眼研究员进行深入地研究，并且采访业内人士进行剖析。
美邦股份回购金额为零，山子高科回购比例较低
根据沪深交易所官网，2025年以来，截至3月2日，已有5家公司发布了回购延期的相关公告，分别是美邦服饰、雷赛智能、山子高科、深圳新星和正和生态。
其中，深圳新星将回购时限延长了9个月，美邦服饰、雷赛智能、山子高科和正和生态均延长了6个月，另外美邦服饰同时将回购价格上限由1.75元/股上调至3元/股。
每经资本眼研究员发现，这5家公司以此前公告的回购到期日为准，均无法按时完成拟回购金额的下限，这是导致它们回购延期的直接原因。
以巨潮资讯网上公布的回购进展公告为准，截至延期公告发布日，这5家公司的实际回购金额均未达到各自拟回购金额下限的一半，回购速度较慢。
五家公司中，雷赛智能回购进程最快，截至延期公告发布日1月10日，已回购金额约2880万元，本次拟回购金额下限为6000万元，占比48%。美邦股份回购进度最慢，在延期公告发布日之前，完全未实施回购事项，此时距离预案公告发布日已经过去了6个月时间。山子高科拟回购金额下限6亿元，在延期公告发布之前的6个月时间里，该公司只回购了101.46万元，其占比仅为0.17%。
那么，这5家公司为何未能按期完成回购呢？各家公司均在公告中进行了解释说明，核心原因主要包括以下两点：
一、市场波动与股价限制导致原回购方案无法按时完成。例如美邦服饰、雷赛智能、山子高科三家公司均表示，受市场行情及股价波动影响，公司股价可能持续超出回购价格上限，导致公司无法在原定期限内完成回购计划。
二、为平衡生产经营与回购资金需求，调整资金使用优先级。例如正和生态在延期公告中明确表示：为全力保障公司生产经营以及业务转型发展的需求，公司在资金安排上进行了合理调配。同时，2025年春节期间是向供应商付款高峰期，公司秉持诚信合作的原则，优先保障了供应商的款项支付。以上原因导致公司在原定的回购期限内无法完成回购计划。
而深圳新星也在公告中表示“受市场行情、公司股价波动、公司股份回购交易窗口期以及资金计划安排等多重因素的综合影响，公司在原定的回购期限内无法完成回购计划。”
多家公司错失回购良机，4家公司2024年度业绩预亏
但是上述公司的解释是否合理呢？每经资本眼研究员进一步对上述5家公司的回购情况进行了梳理分析。对比回购期间的股价表现，发现多家公司错失回购良机。
例如美邦服饰表示由于股价持续超过回购价格上限而无法回购，该公司在延期公告发布之前的5个多月时间里（2024年7月18日—2025年1月2日），完全没有实施回购；本次延期公告，也同步将股份回购价格上限由1.75元/股调整为3.00元/股。
但是每经资本眼研究员研究发现，美邦服饰股价大幅上涨基本是在2024年11月以后，在2024年7月—10月的时间段内，公司股价大部分时间都在原定的回购价格上限1.75元/股以下，但美邦服饰在回购事项上没有任何行动。
又例如雷赛智能也表示由于股价持续超过回购价格上限而无法回购，该公司于2024年2月6日发布回购预案公告，原定截止时间为2025年2月1日。但是在回购方案发布到去年“9·24”行情启动之前的7个多月时间里，公司股价一直都低于本次回购价格上限25元/股。然而，公司只在2024年4月实施了回购，其他时间的回购良机都错过了。
山子高科也是类似的情况，原定的回购期限为2024年7月25日—2025年1月24日。该公司发布预案公告后，同样一直未实施回购。直到2025年1月2日公司发布公告称，因目前公司股价超出回购价格导致无法回购，拟将回购价格上限从1.6元/股上调至3.35元/股，紧接着1月7日发布了首次回购公司股份公告。但从回购方案发布，到2024年11月5日这三个多月时间里，公司股价一直未超过原定的回购价格上限1.6元/股。
事实上，每经资本眼研究员还发现一个现象，这5家公司之中，除雷赛智能外，其他4家公司2024年度业绩表现不佳，均发布了2024年度业绩预亏公告；截至延期公告日，这4家公司完成回购下限的比例也都远低于雷赛智能。
其中山子高科预计2024年度归母净利润为-9.8亿至-14.9亿元，亏损金额最高。美邦服饰预计2024年度归母净利润为-2.2亿至-1.5亿元，同比下降793%至572.50%，亏损比例最大。深圳新星预计2024年度归母净利润为-3.3亿至-2.5亿元，目前已经连续八个单季度亏损；截至2024年三季度末，货币资金3.68亿元，公司短期借款和长期借款合计约11.72亿元。正和生态预计2024年度归母净利润为-1.5亿至-1.2亿元，截至2024年三季度末，货币资金只有7768万元，公司短期借款和长期借款合计超过9亿元。
经查询，上述4家公司的回购资金来源大多为自有资金（山子高科还包括自筹资金、美邦服饰还包括控股股东借款和自筹资金），结合各家公司的业绩表现和现金流情况，能否平衡好回购与公司核心的生产经营活动资金需求，的确是值得关注的问题。
值得注意的是，山子高科在投资者互动平台被多次提问有关回购进度的问题，公司表示：近期正与银行沟通，争取回购贷款的落地，同时也与金融机构探讨其他可行的融资方案。公司将结合自有资金情况和融资实施的进度，积极推进回购事宜，并及时进行信息披露。但投资者似乎并不买账，询问公司回购迟迟未能实施的根本原因是否是公司流动性不足？质疑其是“忽悠式回购”。但山子高科并未给出明确答复。
股份回购是把“双刃剑”，监管部门警示“忽悠式回购”
中国证监会发布的《上市公司监管指引第10号——市值管理》文件中，明确提出：上市公司进行市值管理，应当聚焦主业，提升经营效率和盈利能力；在此基础上，结合自身情况，综合运用股份回购、现金分红等方式促进上市公司投资价值合理反映上市公司质量。
因此，虽然股份回购是上市公司市值管理的重要手段，有诸多利好作用。曾在上市公司担任董秘的米度资本并购合伙人赵笛在接受每经资本眼研究员采访时表示，“上市公司回购往往被看作是一种利好，一方面这有利于增强投资者信心，因为根据监管要求，回购要披露回购金额、股价区间、回购用途等要素，投资者会认为目前股价低估，并对合理股价有一个预期；另一方面，回购金额如果够多，通过实实在在买入股票也能维护股票价格；最后，目前监管鼓励回购股票进行注销，由于股本的减少，在净利不变的情况下，可以增厚公司每股收益。”
不过，在对上市公司回购进展研究过程中，每经资本眼研究员也发现，股份回购是把“双刃剑”，其背后的风险应注意防范。一方面是上市公司可能面临资金占用与债务压力风险。股份回购需消耗公司自有现金或依靠借债，可能挤占公司用于研发、扩张等核心业务的资金，加剧长期财务风险。
另一方面，赵笛指出了投资者可能会面临的风险，“如果要说风险点，则更多体现在一种‘忽悠式回购’。虽然目前监管日趋严格，‘忽悠式回购’也很少见了，但如果有些公司账上资金不足、业绩大幅亏损、大股东股权质押比例很高等，这些公司推出的回购可能就是为了维护股价，并不能说明股价出现低估。”
那么，上市公司回购延期与“忽悠式回购”是一回事吗？赵笛表示，“对于上市公司未能在规定的时间完成回购约定，有多方面原因。除了股价已经超过回购区间以外，根据监管要求，上市公司进行股票回购交易，还要避开一些关键的时间点，比如定期报告的披露前后，比如不能够尾盘突击买入等。鉴于回购操作者水平不一，所以有时候上市公司未能在约定的时间内完成回购也存在一些客观情况，这时上市公司可以申请延期回购。但对于纯粹的‘忽悠式回购’，包括但不限于明显资金不足还公告要大笔回购并且无法完成的，监管部门肯定会给予严格处罚。”
事实上，2024年3月，河北证监局发布的一则《河北上市公司监管通讯》，就对“忽悠式回购”提出了监管要求：上市公司应诚实守信，严禁“忽悠式回购”。
《通讯》指出，个别上市公司涉嫌“忽悠式回购”，比如有的上市公司发布回购计划只是权宜之计，股价大跌时发布股票回购计划，股价企稳后又找各种理由终止计划。还有上市公司在发布回购计划后迟迟不进行回购等。上市公司实施发布回购计划，市场和投资者会形成市场预期，若实际执行情况与披露回购计划存在较大差异，导致与投资者及市场预期不符。这种“回购爽约”行为严重影响上市公司诚信，扰乱市场预期，损害投资者利益。证监会将加大对回购的事中事后监管，对于“忽悠式回购”违法违规行为，依法严厉查处。
针对上述情况，业内人士认为，上市公司在制定回购方案时，应量力而行、理性规划，充分考虑公司的财务状况、业务发展、市场环境和监管要求等，确保回购行为有利于公司的长期发展和股东利益，避免不合理的回购方案影响投资者对公司长期投资价值的判断，也与监管层制定市值管理政策的初衷背道而驰。
而投资者，也应理性看待上市公司的回购行为，首先应关注公司的基本面，包括财务状况、盈利能力等，形成基本的投资价值判断。其次，应深入分析公司回购的动机与目的，密切关注其回购方案的具体执行情况；对于回购过程中可能出现的一些风险信号也要提高警惕，比如证监会重点打击的涉嫌“忽悠式回购”行为，要格外谨慎。
