2月26日，中泰国际首席经济学家李迅雷在银华基金年度策略会上对2025年中国经济和政策作出了展望。
投资作业本课代表整理了要点如下：
1、有可能在2025年上半年再加息1到2次，整个美联储的降息周期可能就结束了。美国经济也难以衰退，降息的必要性确实也不是很大，美元的强势地位还是可以维持下去。
2、中国房地产目前仍处于一个均值回归的过程中。我们2016年就提出“房住不炒”，事实上，房价的下跌是在2021年以后才开始的，所以这意味着我们的调整时间可能会比较长。
3、我们还是要稳住楼市，避免出现房地产的对经济的财政拖累所以我在思考的问题就是我们怎么去做好我们的政策，让我们的政策的乘数效应更大，我们的政策的命中率更高。
4、国内制造业的主体地位还是非常强、非常稳固的。所以不用过于担忧中国会出现像日本、欧盟、美国那样的产业空心化问题。
5、中央财政的杠杆水平大概只有20%多，而美国联邦政府杠杆水平是120%多，日本中央政府杠杆水平更是高达240%。所以中央政府加杠杆是完全有空间的。
6、我预期2025年降准可能有一个百分点，当然可能分2到3次进行。降息的话，我认为大概有0.75个百分点，也可能分2到3次降息过程。这样的话，利率的下行对于稳定楼市和股市都会起到积极的作用。
7、2025年总体来讲，我们的政策乘数效应会比2024年有一个更好的正面提升。非常值得期待的是我们即将召开的两会，在财税改革、财政预算投入、货币政策、高质量发展、科技创新等方面，都有新的举措值得我们期待。
8、2025年的话，资本市场来讲还是比较有信心的。我们资本市场往往跟我们的政策有一定的关联性，这个政策的支持力度越大，我们的市场的人气就越足。
李迅雷对全球经济作了展望，他认为美国经济表现相对活跃，而欧元区复苏步伐缓慢，日本经济虽已摆脱通缩，但尚未进入快速发展轨道。特朗普上任后，外部不利因素对中国的影响进一步加深。
建议中国加大内需，优化经济结构以应对房地产风险，并重点发展制造业，推动从制造业大国向强国转型，掌握高端制造技术。同时，在促进消费的基础上，应大力发展服务业，因为服务业在解决就业问题方面比制造业更具优势。
李迅雷还表示，2025年GDP增长目标应该还是会维持在5%左右。在政策支持力度大、GDP能够保持平稳增长的情况下，我们的资本市场繁荣可期。
以下是投资作业本课代表（微信ID：touzizuoyeben）整理的精华内容，分享给大家：
美国2025年再加息1-2次，经济难言衰退
美国目前的通胀处于冲高回落的走势。通胀的大趋势应该是会逐渐向下，但很难回到2%以下的过去那种水平了。
2025年，我预计美联储还会有降息的举措，但降息次数可能有限。甚至有可能在2025年上半年再加息1到2次，整个美联储的降息周期可能就结束了。
目前，美国经济相对还是比较活跃，主要靠消费拉动。在这种背景下，美国经济也难以衰退，因此降息的必要性确实不是很大。
美元强势可以持续
从美国的基本国策来看，它还是要维持强势美元。因为相对于其他发达经济体而言，欧盟、日本和美国中，美国的整体经济强势地位还是非常突出的。
而欧盟和日本实际上都存在内生动力不足、科技创新能力欠缺、产业空心化等问题，相比之下，美元的强势地位还是可以维持下去的。
特朗普上任，外部不利影响加深
当然，我们也要分析一下特朗普上任之后的情况。他采取了诸多举措，确实有很多受争议的地方。他比较任性，出台政策的频率非常高。我们需要分析一下，特朗普接下来会怎么做，包括他的内阁成员的组成，也会有一定影响。
比如，特朗普最近设立了“政府效率部”，他已经把美国的各个政府部门搞得鸡飞狗跳。他以反腐的名义来整治美国政府，对那些没有给特朗普带来正面效应的部门，采取打压的举措。
具体操刀的可能是马斯克，这可能会给美国国内的政局带来一定的不稳定性。在贸易方面，他任命了一个叫格里尔的贸易代表，他可能比上一轮的贸易代表莱德希泽更具攻击性。从这些情况来看，特朗普的政策走向还不是很明朗。
特朗普到底是要搞个人一意孤行，还是要倾听大家的意见，目前还不是很清楚。但需要注意的是，特朗普将任命的美国财政部长贝森特，这个人具有比较强的实操能力，我们还是要对他的政策主张予以重视。
他的主张可能与特朗普比较一致，比如主张加征关税，在财政政策方面，他奉行削减财政赤字，通过放松管制来刺激GDP增长，推动美国石油产量进一步扩大，而不是搞环保。
在货币政策方面，他主张强势美元。总体来看，特朗普所用的这些内阁成员，实操性比较强，系统思考能力也比较强，对世界局势的把控能力也很强，因为他们有过这方面的经历和经验。因此，中央经济工作会议提出的“外部不利影响加深”的判断应该是成立的。
欧元区经济缓慢复苏，但动力不足
欧元区经济在2025年也会缓慢复苏，但复苏的动力还是不足。通胀的涨幅可能会超过劳动力价格的上涨幅度，这会进而影响到内需的增长。
尽管欧元区的股市表现总体还不错，但这主要与跨国公司在全球的布局和盈利有关。作为欧元区本身来看，它的经济只会缓慢复苏，动力总体还是不足。
日本走出通缩，并不意味进入快速发展通道
日本的情况也类似，它虽然走出了通缩，但并不意味着步入了一个快速发展的通道。因为日本的经济增长主要还是靠消费拉动和房地产复苏，而不是靠新兴经济的增长，也不是靠科技拉动。
在这种超老龄化的社会局面下，日本经济要实现根本好转是比较难的。国际货币基金组织预测，2025年全球经济的总产出与2024年持平。发达经济体的GDP增速只有1.8%，而新兴经济体的增速是4.2%。
因此，2025年整个外部环境可能比2024年更加严峻。主要原因是特朗普当选总统之后，他的政策不利于全球化进程，不利于降低交易成本和全球资产配置，会带来一系列的不确定性。
总体来看，中国对目前比较严峻的外部形势还是要引起足够的重视。中央经济工作会议明确提出要加大提升消费，提高投资效益，全方位扩大国内需求。也就是说，在内需方面要进一步加力。过去内需的压力主要在投资方面，而这次内需的压力恐怕还是要大力促进消费。
全球存在很严峻的结构性问题，
而且会更加严峻
我们对当前的经济问题要有一个深刻的认识，现在遇到的不仅是结构性问题，全球经济也是如此。
自1945年二战结束之后，全球经济持续了80年的和平，但全球也存在很严峻的结构性问题，比如南北差异、东西差异、地缘政治冲突、美国的霸权、欧盟和日本发达经济体的衰退、债务危机等。这些问题始终存在，而且随着时间的推演，没有好转的迹象，甚至会更加严峻。
中国周期性问题和结构性问题并存
同时，我们还面临着房地产下行带来的乘数效应问题。因此，我们要提升消费，扩大内需，同时还要改善经济结构。
具体来看，我们现在的投资回报率下降之后，居民部门和民营企业明显采取了缩表的举措，不大愿意扩张，因为预期在转弱。所以中央经济工作会议提出要增强预期，尤其是在房地产财富效应消减的情况下。
居民部门的房贷余额也在下降，而房地产是一个大行业。在房地产鼎盛时期，中国的GDP有25%是房地产所贡献的。这个效应消失之后，它对直接和间接相关的五十几个行业都会带来大小不等的负面影响。
从资本市场来看，过去从2021年到2023年这三年期间，市场低迷，大部分股票价格下跌，交易量萎缩。中央经济工作会议也提到了房地产风险、地方债风险和中小金融机构的风险，这是房地产下行过程中典型的风险。
比如，居民的房贷余额总体在下降，而2024年从三季报来看，科创板和创业板的净利润总额也在下降，科创50的净利润下降幅度比较大。由于企业盈利增速下降，企业的纳税比重也下降了，2024年全国税收收入同比下降了3.4%。
总体来看，由于民营企业投资出现零增长甚至负增长，居民部门又面临债务压力，财政收缩也有一定的必然性。这种周期性问题与我们长期存在的结构性问题交织在一起，就会带来一定的风险。
我们回顾一下，这种风险的产生有一定的必然性。因为中国的情况与欧美、日本都不太一样。我们在建国之初的30年折腾比较多，改革开放之后才采取了这种赶超模式，经济增速大幅增长，成为全球制造业的第一大国。
短短三十多年，中国从一个农业大国变成了一个制造业大国，制造业规模遥遥领先于欧美。在这个过程中，实际上是隐含了一些“欠账式”增长的。如果要继续保持稳增长，那么债务增长速度可能会比较快。因此，中央经济工作会议提出要有效防范化解重点领域风险，牢牢守住不发生系统性风险的底线。
2021年成为大拐点
从我的数据分析来看，中国经济自2021年到达一个高点之后，一直在缓慢回落。2021年房地产的拐点出现，房地产繁荣时间很长，拐点的出现结束了房地产20年的大牛市。很多经济指标的拐点几乎都是出现在2021年。
比如，历年地方政府的国有土地出让金收入在2021年达到7.87万亿，之后回落到2024年，累计回落了44.1%。我再把视野扩大一点，中华艺术品指数在2021年见底，到目前为止回落了48%。如果看上市公司的总利润，也是在2021年达到一个最高点，之后往下走。
2025年经济会回升
当然，我相信在2025年可能会有一个回升，因为政策的发力有一个滞后效应，后面可能会出现好转的迹象。总体来看，全球经济就是一个此消彼长的过程。
从历史来看，中国已经创造了奇迹。中国GDP占全球的份额从1992年的2%提高到了现在的17%左右。我觉得这样一个快速增长之后，后面出现调整也是比较正常的。
还有一个大家要重视的点，就是我们现在确实面临人口老龄化的加速问题。一方面，中国总人口数量在2021年达到了一个顶点，总人口开始缓慢回落；另一方面，人口老龄化的加速意味着干活的人少了，吃饭的人多了。所以经济增速放缓是有一定背景的。
那么为什么过去经济增长这么快，现在经济增长就要回落了呢？从我们的“三驾马车”来看，也可以看到一个独特的现象。
中国“三驾马车”中贡献最大的当然是消费，但第二个是投资。我们的投资对GDP的贡献是全球平均水平的2倍。无论跟发达国家相比，还是跟发展中国家相比，我们的投资规模都比较大。
投资存在一个边际效应递减的问题。在前期，你投下去的投入产出比比较高，但到后来会越来越低。到最后，投资的乘数效应可能会小于1。所以这种模式一旦难以为继的时候，经济增速的下行是必然的，而债务增长速度超过投资增长速度也是必然的。
另外，我们的消费对经济增长的贡献相对偏低，这就导致了产能过剩问题。一方面，投资是增加产能的，但消费没有跟上去，我们相当一部分商品依赖于出口。当出口受阻的时候，产能过剩问题就会越来越突出。
比如我们现在讲的“新三样”——光伏、锂电池、电动车等，现在也都出现了产能过剩问题。所以中央经济工作会议非常强调要促销费，包括最近国务院常务会议也提出要把促销费放在非常突出的位置。
这是因为我们要寻求一个新的平衡，要改善现在偏重于投资的经济结构，实现投资和消费的均衡发展。
不用担忧中国会出现
日本、欧盟、美国产业空心化的问题
从历史上来看，我们关于消费的文件也非常多，但总体来看，效果还不是太明显。主要原因是过去我们确实还有投资这驾马车可以快马加鞭地去发展。现在来看，投资这驾马车放缓了，房地产投资增速连续几年都是负增长，制造业这两年增长比较快，但未来增速可能也会放缓。如果没有消费来拉动，这就是一个症结。
我想我们还是要发展制造业，但发展制造业也有两面性。一方面，我觉得中国制造业正在从一个制造业大国向制造业强国迈进。
比如今年年初，我们的芯片和软件领域取得了突破，像deepseek轰动了全世界。我们的机器人宇树科技也取得了非常惊艳的表现，中国整个机器人产业占到全球的70%。很多制造业产品的占比基本上都在全球50%左右，但我们的总人口只占全球的17.6%。
所以中国的消费与制造之间、消费与投资之间的缺口是客观存在的。正是因为这种缺口的存在，我们就应该寻求一个平衡，从过去过度依赖出口，到今后更多依赖内需、依赖国内消费。中国制造业从大国到强国的转型过程中，确实也给我们经济带来了新的活力和机遇。
我想，中国制造业今后还是要从“强”的方面去发展，而不是单纯在“大”的方面去发展。我们现在虽然总是讲中国企业要出海，但实际上中国制造业的增加值在全球的份额基本上每年要上升一个百分点。
这说明我们国内制造业的主体地位还是非常强、非常稳固的。所以不用过于担忧中国会出现像日本、欧盟、美国那样的产业空心化问题。美国要再工业化，我觉得这个道路是非常漫长，而且也很难再走回去。
对于中国来说，由于制造业的劳动力成本在上升，我们不一定要发展所有的制造业。比如服装鞋帽纺织等劳动密集型产业可以转移到东南亚国家、南美洲、南亚国家，但高端制造业一定要牢牢抓在手里。在这方面，对我们整个经济的做强做大是有利的。
不能期望消费马上就能起来
从2024年的数据来看，消费和出口数据的月度改善是比较明显的，但它不改变长期有效需求不足的问题。所以对于消费，大家不能期望它马上就能起来。因为消费是一个慢变量，而投资是一个快变量。
我们过去为了实现GDP的增长目标，往往采用快变量，通过投资拉动GDP增长，付出的代价就是债务增长比较快。而现在我们要防范发生系统性风险，防范地方政府债务过快增长。
从根本上来说，还是要改善经济结构，更多地去促消费。在这个过程中，客观上的难度在于宏观杠杆率上升过快。居民部门实际上已经开始缩表了，我们不能一味地希望居民多消费。
通过各种消费场景或者以旧换新等举措当然是很好的，但根本上还是要增加居民收入，或者通过中央政府来引领消费，扩大政府部门的消费支出，拉动全国消费增长。
房地产没有见底，调整时间可能会比较长
同时，在房地产方面还是要稳住楼市。因为债务增长过快，居民由于房价下跌所带来的财产性收入下降，这对经济和财政都是不利的。
所以，我们还是要稳住楼市，避免房地产对经济和财政造成拖累。我在思考的问题是，我们怎么去做好政策，让政策的乘数效应更大，命中率更高。
从现实来看，我们仍然面临着经济下行的长期压力，这主要还是受房地产的影响，同时也受到一些结构性问题的影响。
房地产目前仍处于一个均值回归的过程中。我们2016年就提出“房住不炒”，事实上，房价的下跌是在2021年以后才开始的，所以这意味着我们的调整时间可能会比较长。因为房价超涨了，房地产的周期变成了超长上行周期，那么下行时间可能也会比较长。
我对2025年资本市场比较有信心
同时，2025年的出口也一定会受到美国加征关税的影响，新兴经济体也可能对中国的出口有一定限制，因为他们本身也受到美国压力。
制造业投资增速可能会下降，出口增速会下降，房地产依然没有见底。在这种情况下，我们怎么能够促进消费，怎么能够让物价得到合理回升呢？
我想，在财政政策刺激力度上还是要进一步加大。2024年的政治局会议提出了增长转型的一系列有力度的政策，要加大财政政策逆周期调节力度，发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债。在货币政策方面，要提出有力度的降息，促进房地产市场的止跌回升。
2024年9月26日的政治局会议是非常鼓舞人心的。接下来，2024年12月9日的政治局会议再次提出，要更加积极有为的宏观政策来稳定楼市和股市，因为稳定楼市和股市对我们经济是非常具有积极意义的。
这一系列政策，我想在2025年的两会上会体现出来。比如，财政政策到底今年要增加多少支出，要提高多少赤字率，这都是财政政策和货币政策方面需要考虑的问题。
在科技创新方面，保证能源安全、粮食安全方面，也会有很多举措。在推进中国经济高质量增长方面，也应该还会有诸多举措。
所以，我对2025年的资本市场还是比较有信心的。我们的资本市场往往与政策有一定的关联性，政策支持力度越大，市场的人气就越足，最终还是要落实到具体的政策力度上。
中央政府加杠杆完全有空间
建议提高财政赤字率水平
我的建议是，我们还是要提高财政赤字率水平。我也专门计算了一下，从2021年至今，广义财政赤字率水平其实是一个下行趋势。
为什么财政部的赤字水平在提高，但广义财政赤字率水平却在下降呢？主要还是因为这几年城投债发行规模大幅度减少，PSL（抵押补充贷款）的投放量也在下降，政策性金融债的融资规模也在下降。
这样一来，我们的实际财政支持力度，2024年是低于2023年的，2023年又明显低于2020年。如果说2025年财政刺激力度要大，尤其是在促消费方面力度要大的话，财政支出包括广义财政赤字的规模要进一步加大。而这些加大，我觉得更多要通过中央财政加杠杆来实现。
那么，怎么加大财政支出力度呢？我觉得2025年更多应该通过中央财政支出规模的扩大来实现，也就是说中央财政加杠杆的空间是比较大的。
因为我们也要规范财政支出，尤其是地方政府，它有化债的压力，要逐步清理地方政府的隐性债务。但由于整个财政支出的增长是刚性的，因为整个社会的运营成本在增加，所以财政支出的扩大是刚性的。
目前来看，中央财政的杠杆水平大概只有20%多，而美国联邦政府杠杆水平是120%多，日本中央政府杠杆水平更是高达240%。所以中央政府加杠杆是完全有空间的。
我也希望在2025年，能增加中央政府超长期特别国债的发行规模，这将对财政支出起到积极的作用。
2025年降准可能有一个百分点
降息有0.75个百分点
在货币政策方面，我认为降准降息的空间依然存在。适度宽松的货币政策主要体现在降息方面。
目前我们国家的名义利率水平虽然是比较低的，但由于CPI水平更低，中国的实际利率水平到目前为止还是高于美国的，这也就意味着我们降息是有空间的。
我预期2025年降准可能有一个百分点，当然可能分2到3次进行。降息的话，我认为大概有0.75个百分点，也可能分2到3次降息过程。这样的话，利率的下行对于稳定楼市和股市都会起到积极的作用。
当然，我还是要强调，财政政策在经济收缩的情况下作用是更大、更明显的。但货币政策主要是降低整个社会运行成本，有利于提升资产价格的估值水平，所以货币政策也是非常必要的。
我前面也反复提到，要实现增长稳、就业稳和物价合理回升的优化组合，促消费是非常关键的。
但我们进一步把它细分来看，宏观经济其实是一个大的体系，是一个大系统。就业人数的增长有利于消费，居民收入水平的提高，或者从业人员薪酬水平的提高，也有利于促进消费。还有一点，服务业的发展对消费是比较有利的。
当然，服务业要发展与居民收入之间又是一个相辅相成的关系。所以宏观是一个大系统。我这边的建议是，包括政治局会议也明确提出要发展服务业，这个提法与过去相比有一个显著的差别。
我觉得服务业对于解决就业是一个非常好的、非常有效的结构性转变。比如美国的服务业，它的就业人员数量占到美国总就业人数的84%，而中国大概只有50%左右。所以提升服务业的就业人口数量的空间非常大。
尤其是我们目前进入了一个机械化、自动化、机器人、AI的时代，中国制造业的就业人口数量在不断下降，而且这个下降是从2013年开始的，所以不能期望制造业能够解决多少就业问题。
事实上，制造业就业数量肯定是越来越少的，那么能够吸纳就业的就是服务业，所以应该要大力发展服务业。服务业消费价格上去，服务消费价格上去，物价有了合理回升，物价合理回升之后，制造业的生产动力就有了，产能过剩压力就会减轻，同时能够形成社会的一个良性正向循环，实现增长、就业、物价合理回升这样一个优化组合。
所以我觉得2025年我们不仅要让消费增长，更要让服务消费增长，让服务业的规模能够有所增大。
当然，我们也要面对很多现实问题。比如2025年如果制造业投资增速放缓的话，那么基建投资还是要适度抬升，增速要适度提高，尤其是一些跟民生相关的领域，这些机器人投资还是要提升，这样能够起到一定的对冲作用。
最后来讲，我觉得中央经济工作会议提出要发挥好经济体制改革的牵引作用，二十届三中全会也明确提出了财税体制改革，但具体的落实细则还没有出台。
我想，现在居民收入要提高，这是有利于促消费的。但如果居民收入结构得到改善，同样也能够促进消费。我们目前来看，中低收入阶层是消费的主力军，但这个阶层的人口规模占总人口的60%，收入占比却只有30%左右。如果能够提高到40%，我大概计算了一下，每天对消费的贡献大概在2000亿左右。
所以我觉得我们仅仅从国民收入分配改革入手，就能够对消费起到拉动作用。当然，改革不仅仅是财税改革，我们现在还在推进金融体制改革、国资改革等。所以改革是全方位的。
十八届三中全会也继续提出了60项改革举措，这些改革举措都有利于推进我们经济结构的完善和优化，有利于我们经济转型。我想2025年总体来讲，我们的政策乘数效应会比2024年有一个更好的正面提升。
同时，我们的改革举措的出台，也会在后续对经济结构的优化和改善起到促进作用。非常值得期待的是我们即将召开的两会，在财税改革、财政预算投入、货币政策、高质量发展、科技创新等方面，都有新的举措值得我们期待。以上是我对2025年政策的分析。
我想2025年我们的GDP增长目标应该还是会维持在5%左右。在政策支持力度大、GDP能够保持平稳增长的情况下，我们的资本市场繁荣可期。
