没人真正押中哪吒

2023年，光线传媒董事长王长田在北京电影学院影视金融班的一节课上，做出了一个过于前瞻的预测：“我更大的期望是寄托在明年2024年，看看有没有可能带动中国的电影票房进入70亿时代。我希望这部里程碑的片子名字叫《哪吒2-魔童闹海》[1]。”

能懂他的人并不多，包括人均迷影的豆瓣，彼时对这件事的最高赞评论也是“他没事吧”。

图片来源：豆瓣网

对于当时的电影行业来说，三年的疫情冲击，加上小帅小美三分钟演完全片的短视频夹击，电影消费陷入疲软，阿里影业、腾讯影业等互联网资本巨头也逐渐收紧开支，即便是被认为受疫情影响较小的动画电影行业，在《哪吒之魔童降世》达到50亿元票房之后也露出颓势，2020年至2022年动画电影的平均票房仅为36.47亿元。

今年春节档之前，大多数电影播客主理人预测的票房冠军还是唐探1900，《哪吒2》的定位更多是黑马备选。然而，短短20多天的时间，《哪吒之魔童闹海》的累计票房就突破了120亿元人民币，超越《头脑特工队2》的同时登顶了全球动画电影票房榜首。王长田结果还是错了，但错的原因却变成：太保守了。

还是同一个豆瓣帖子，最近的评论区画风已经变成了“接王长田事业运财运（无副作用）”。

图片来源：豆瓣网

毫无疑问的是，光线传媒在中国动画电影史上留下了极为浓墨重彩的一笔。但面对这样的战绩，王长田本人却只是在票房突破100亿元时发文称：“百尺竿头，还有好多步。”

对于王长田乃至光线传媒而言，《哪吒之魔童闹海》的成功或许具有一定的偶然性，但国产动漫的不断进步却有着其必然性。不管是《哪吒之魔童闹海》还是以此为基础构建的整个神话宇宙，追根溯源，它们的成功都不约而同地指向了同一个方向：彩条屋。

中国迪士尼

2015年，《大圣归来》的成功引爆了整个影视圈。9.56亿元的票房不仅创造了当时国产动画电影的历史，同时也让其开始逐渐摆脱“低幼化”的标签。在《大圣归来》上映后仅三天，其主创团队田晓鹏、梁辉、林中伦等人就宣布成立了十月文化公司。投资他们的，正是刚刚成立了彩条屋的光线传媒。

彩条屋的方向非常明确，就是动画电影行业。因为它几乎是影视内容里为数不多还能做出点“我命由我不由天”的赛道。

影视本质是内容行业，一个显著特征便是公司的业绩极度依赖于爆款产品。但爆款不是流水线作业，顶流的当红小生、昂贵的特效制作、密集的宣发路演都不能作为“作品一定会火”的论据。观众们难以琢磨的口味，市场飘忽不定的情绪，都让“持续出爆款”成为悬在影视公司头上的利剑。

毕竟，开张吃十年的另一面常常是，十年不开张。

但动画电影有自己的特殊性，它的生命周期更长，收入更多样，尤其是其中的IP衍生品，是“分散风险”的关键。换句话说，动画电影一旦做出爆款好内容，卖的既有一过性的票房，也有长周期的周边。

在一次投资者调研回答中，光线传媒表示美国真人电影1美元票房衍生收入为3-5美元，而动漫电影的衍生收入能达到10美元[2]。这意味着一旦以动画电影为载体的IP受到观众的喜爱，那么由此衍生出来的周边就能够为公司带来源源不断的现金流。

最典型的案例便是迪士尼。迪士尼高层在2015年就公开表示，《冰雪奇缘》每年可带来10亿美元的衍生收入[3]。这就意味着，迪士尼不需要每年都拍出冰雪奇缘这样的电影，只要有能力做出一部冰雪奇缘，它就能够每年持续地为其创造利润。

彩条屋也在《大鱼海棠》中初次尝到了IP带来的甜头。2016年彩条屋首部动画电影《大鱼海棠》相关衍生品上线后仅两周的时间，销售额就达到了5000万元，超过了电影的制作成本[2]。

但IP经济也无法脱离内容单独存在，它只是延长了优质内容的生命周期，并不意味着动画电影行业不再需要优质内容。甚至可以说，因为有了IP的杠杆，打磨内容就更是成败关键。

毕竟爆款虽然难以预测，但一个六边形战士的下限总归不差，唯一的问题就是：时间。

好内容的长制作周期和低集中度，对于这种商业模式来说，都是客观存在的缺陷。譬如在《大圣归来》的制作过程中，长达8年的制作周期对于团队乃至整条产业链的生存能力都是一个极大的考验。因此，彩条屋成立之时就做出了一个清晰的定位：投资动画电影行业的优秀公司，快速切入动画电影行业。

通过“投资+孵化”模式，彩条屋扮演了动画电影行业里的“内容风投”，主动入股一些具有潜力的动画工作室，让他们在没有生存压力的状态下全身心投入创作。仅2015年，彩条屋就投资超过20家动漫产业链公司，彼时市面上一个夸张说法是，“中国一半的初创动画公司是靠拿光线的钱存活着的”[4]。

与此同时，彩条屋也在布局产业链。譬如在《哪吒之魔童闹海》的后期创作中，“混沌星云”这个仅3秒的镜头就耗费上海红鲤整整一年多的时间进行制作，而后者同样也是彩条屋控股的公司之一。

一边做掘金者，一边卖铲人，可谓是把作品的阿尔法和行业的贝塔，想得很清楚。

混沌星云，豆瓣网

但光线传媒的版图里，真正和行业基本盘息息相关的，主要还是另一枚布局——猫眼。

布局互联网

早在2014年，光线传媒就曾经在渠道端做过尝试。

彼时正值互联网资本大举进军传媒行业之际，光线传媒也顺势同奇虎360共同出资，创办了先看网。在王长田眼中，先看网的定位就是一个“中国版Netflix”，主要的商业模式就是通过会员付费模式获利，而为了能够发展起先看网，光线传媒还一度计划为先看“量身定制网剧”。

这也不难理解，光线传媒本身就是一个优质的内容提供者，一旦先看网的模式能够跑通，就意味着其既拥有了一个能够将自己内容进行输出的渠道，又可以通过用户付费的方式不断获取现金流。

这一次，王长田还是太前瞻了。当时市场上几大主流视频网站还处于用免费的视频资源来争夺流量的阶段，会员付显然不会有太大的市场。这让先看网在前期没能够获取到足够多的流量，进而在之后的会员争夺战中错失了先机，最终逐渐淡出了人们的视野。

回忆这一段过去，王长田称：“之前开发耽误了太多时间，错失了良机。如果我们不是自己开发，而是接手一个有基础的付费网站，是有机会的[5]。”

而伴随着互联网时代的到来，线上渠道开始发力。《2017年第3季度中国电影票市场行业研究报告》数据显示，影院现场柜台购票和使用影院自有网上平台购买的观众只有21.1%，而78.9%的观众都是使用第三方在线购票。

2016年，光线传媒通过其全资子公司光线影业以23.83亿元人民币的现金和价值23.99亿元人民币的光线传媒股票，收购了猫眼电影57.4%的股权，从而成为其控股股东，猫眼电影成为了他切入互联网渠道的契机。

在收购了猫眼电影之后，光线传媒极大地弥补了渠道方面的短板，使其能够在面对影院挤压排片时拥有更大的底气。用王长田自己的话来说，“院线不是完全不可替代的，即使卖票，票务平台出票量达到 80%，如果一家影院失去票务平台的支撑，相当于失去了80%的市场份额[6]。”

更重要的是，它的到来也为光线传媒增添了一份确定性。由于坐拥腾讯、美团以及格瓦拉等多个流量入口，猫眼电影成为了多数影片发行的必经渠道。譬如2017年猫眼出品并发行了首个过20亿的影片《羞羞的铁拳》；2022年进一步深入到宣传营销，成为《这个杀手不太冷静》的宣传方；2023年更是当年年度票房冠军《满江红》的出品、发行以及宣传方。

数据显示，2017年至2024年历年票房前十的电影中，猫眼电影共计出品、发行或是宣传（不包含联合出品或联合发行）过24部影片，占比达到了30%。这就意味着一旦市场上出现爆款作品，猫眼电影都能够参与最终的票房分账。

说到底，大家都心知肚明，做一个影视公司，光线传媒是有内容理想也有行业眼光的，但作为一个股票代码，内容就不是一个在A股会受到欢迎的行业。光线传媒做的事情，就是让自己面临的风险更小一点，捕捉的机会更多一点。

反正，最终都是做“爆款内容”的生意，光线传媒一手通过彩条屋切入“一鱼可以好几吃”的动画电影垂类，一手通过猫眼把“爆款内容”的范围从自己家拓宽到了所有友商，相当于有家造车厂做出了全行业的懂车帝。

也正是这种叙事逻辑下，机构们开始纷涌而至。从2017年三季度开始就陆续有基金经理开始布局光线传媒，其中不乏谢治宇、杨浩以及谭丽等明星基金经理，一时间众星云集。

但对于影视行业来说，逻辑的证伪远比证实更加容易：一次行业的寒冬、一次财报的Miss，甚至是一次电影票房的不及预期都能够成为被抛弃的理由。

难以复制的成功

2016年，王长田在接受采访的时候曾这样说道，“到2019年的时候，我们有可能会达到一个历史上新的高峰。如果说做动画片真正具有非常强的竞争力，我觉得在2019年会是一个最值得期待的年份。”

但持有光线传媒的机构在2019年到来时，看到的却是一份惨淡的年报。光线传媒发布的2018年年报中显示，其当年实现净利润13.73亿元，同比增加68.47%，但其中绝大部分收益是由光线传媒在2018年一季度以33亿元出售新丽传媒27.64%股权所带来的收益。

如果抛开这部分收益，光线传媒当年度的扣非净利润为-2.85亿元，是公司上市七年以来主营业务首次亏损。这也预示着在2018年这场因范冰冰而起的影视寒冬中，即便是想要努力做出公司α的光线传媒也无法做到独善其身。

尤其是2018年彩条屋出品的动画电影《昨日青空》，惨淡的口碑和票房为光线传媒在动画电影上的未来平增了一层阴霾。业绩和逻辑的双重压力下，机构们也开始作鸟兽散。数据显示，2018年四季度共有20只基金重仓持有光线传媒，到了2019年一季度仅剩8只。

但影视行业的反转也非常简单，只需要一部爆款电影。

2019年三季度，《哪吒之魔童降世》横空出世，在全球取得了近50亿人民币票房成绩的同时，一举成为了当年度票房冠军。影片的成功也为市场注入了一剂强心剂，它不仅验证了彩条屋在动画电影上拥有着创作爆款的能力，同时以此为基础所展开的封神宇宙也开始逐渐进入人们的视野。

“我们大概从2018年2019年组织了一个几十人的团队秘密研发，重新梳理了中国有史以来的神话体系，建立我们自己的神话宇宙世界观。”王长田在一次采访中说道，“希望它成为中国人自己的漫威，但是我们的漫威是动画电影构成的。”

封神宇宙的叙事加上《哪吒之魔童降世》的成功让机构们再一次为其买单。数据显示，2019年中报基金重仓持有光线传媒占总股本的比例仅为1.63%，而三季度这一比例进一步增加达到了2.89%。

即便是在受到疫情影响的2020年，机构也没有停止对于光线传媒的追捧。

一方面光线传媒作为行业内的龙头企业，疫情可以加速行业竞争格局的优化，一旦消费复苏，那么光线传媒的也能够率先恢复；另一方面，有了《哪吒之魔童降世》的前车之鉴，市场对于封神宇宙中的另一个IP姜子牙拥有极高的预期。这导致机构重仓持有光线传媒占总股本的比例在2020年进一步攀升，一度达到了6.37%的峰值。

但过高的预期最终也伴随着《姜子牙》16.02亿元的票房而落空。

四季度，神话宇宙的第二部动画电影《姜子牙》如期上映，虽然16.02亿元的票房在国产动画电影中并不低，但和《哪吒之魔童降世》50亿元的票房相比还是有些捉襟见肘。

当一个爆款的成功经验难以复制到下一个作品中时，市场也开始产生了对其持续制造爆款能力的质疑，更遑论建立起能够对标漫威宇宙的神话宇宙。

在此情形之下，批量的机构再一次出逃光线传媒。2020年四季度基金重仓持有光线传媒占总股本的比例骤降至2.11%，而上一个季度该数值为5.66%。

机构在光线传媒上的两进两出之间，市场对于传媒行业的刻板印象也在不断加深：股价的爆发力来自于偶发性的爆款盈利。即便是极力地想要在行业中建立自己独属α的光线传媒，也无法抵挡整个行业的β属性，不论是2016年的《大鱼海棠》、2019年的《哪吒之魔童降世》以及2025年可以预见的《哪吒之魔童闹海》均是如此。

相较于光线传媒在动画电影上的工业化能力、稳定的宣发渠道以及打造神话宇宙的叙事，投资者更愿意去对它下一部电影是否会成为爆款下赌注。这种特性也让光线传媒在被投资的过程中，很少有长期持有的机构。

当然，长期持有的机构也并非没有，但等待他们的，却是一个更加残酷的现实。

尾声

数据显示，从《哪吒之魔童降世》到《哪吒之魔童闹海》上映前夕，光线传媒在四年多的时间里股价涨幅仅为14.09%，而魔童出海上映之后，股价在短短8个交易日内的涨幅就达到了264.43%。

从《哪吒之魔童降世》到《哪吒之魔童闹海》，两个爆款动画电影之间耗费了5年多的时间，而那些长期持有光线传媒的基金经理，最终也没能等到魔童闹海的到来。

以泓德基金的邬传雁为例，其在2019年一季度首次将光线传媒买入到泓德远见回报的前十大重仓股，并在之后的四年当中一直持有该公司。2019年，其在泓德远见回报基金的年报中这样评价：传媒的高端内容主要是指对人们的心灵境界有提升作用、能长期吸引人们阅读或观看的书籍、电影、动画片等，正在变成越来越多国内民众的刚性需求。

遗憾的是，2023年年初，邬传雁离开了泓德基金。而秦毅在接管了泓德远见回报之后，光线传媒虽然也断断续续地出现在前十大重仓股的名单中，最终在2023年年末彻底告别了该基金的前十大重仓股。

值得一提的是，泰信基金的董山青从2017年二季度就开始重仓持有光线传媒，但在2024年一季度他卸任相关产品之后，持仓中对于光线传媒的持股数量也已经连续三个季度大幅下降。

有一种艰难，是哪吒终于等来了它的票房，是饺子和王长田谁都没有放弃或是被抛弃。而这种时间和信任成本的投入，或许在投资行业，只会更加难觅。

这不，两周拉出四倍涨幅之后，只用了几个交易日，光线传媒又从高点下来接近腰斩了。