卡宾滑雪摘牌，资本市场的“雪道”为何难行？

【品橙旅游】日前，北京卡宾滑雪体育发展集团股份有限公司（简称“卡宾滑雪”）因违反股转系统相关规定，被强制摘牌退市，并于2025年2月27日退出新三板。

中国冰雪产业十年，冰雪经济即将破万亿级规模，至今难诞生一家上市公司。到底是什么阻碍了中国冰雪产业在资本市场的发展？

高度依赖重资产投入与季节性消费的冰雪产业，仍然处于国家政策的创新期和红利期，但资本市场需要构建更适配冰雪产业的融资通道，持续挖掘和释放政策创新空间。

卡宾滑雪：“中国滑雪第一股”黯然退场

2月27日，被称为“中国滑雪产业第一股”的卡宾滑雪正式终止新三板挂牌。这家曾以“一站式滑雪服务”引领行业的企业，因未能在与主办券商解除持续督导协议后3个月内，未再与其他主办券商签署持续督导协议，退出资本市场。

显然，这是卡宾滑雪有意为之。但也是卡宾滑雪不得已而为之。

2016年8月，卡宾滑雪挂牌新三板后，卡宾滑雪凭借覆盖滑雪场设计、设备制造、运营管理以及雪场升级改造的全产业链模式，迅速成为国内超50%滑雪场的服务商，并推动滑雪设备国产化率达98%。

2017年11月，卡宾滑雪完成新一轮融资，以39.82元/股的价格，获得北京国华高科国际投资有限公司（以下简称“国华高科”）和凯兴睿进两只私募基金的投资，共计约6200.28万元。

实际上，这是一笔迟到的融资。

一年前，卡宾滑雪发布的融资方案是：发行价73元/股，计划募集资金4800万元。经过一年的拉扯，卡宾滑雪的估值被下调，但融资需求变大。因为对于流动性资金的需求，已成为卡宾滑雪刻不容缓的事情。

2017年，是卡宾滑雪的巅峰时刻，既完成了融资，规模也达到了历史新高。卡宾滑雪实现营收1.79亿元，同比增长19.70%，净利润2114.25万元，同比增长51.89%。

但卡宾滑雪很快就迎来了“寒冬”。接下来数年间，卡宾滑雪的业绩持续下滑。甚至提出“活下来、有质量地活下来”的发展目标。2019年至2021年，卡宾滑雪连续亏损，亏损分别为2604.56万元、3994.58万元和2945.22万元。

对于出现这种状况的原因，卡宾滑雪将其归结为：主要是经济形势下滑所致，投资、消费增速回落。由于全行业资金面的紧张，冰雪产业上下游均缩减预算，调整投资建设方案和计划，特别是新建雪场数量减少。

2022年，期盼已久的北京冬奥会终于开幕了。卡宾滑雪也有了新的转机。2022年，卡宾滑雪实现营收6185.13万元，同比增长286.19%，净利润41.72万元，扭亏为盈。但现实情况是，卡宾滑雪的亏损已经超过实收股本三分之一，未分配利润为-6110.56万元。

显然，这只是昙花一现。2023年，卡宾滑雪又陷入亏损和规模下滑的深渊。作为卡宾滑雪持续督导券商的国投证券率先发难，由于卡宾滑雪已经连续三年没有按照约定向其支付督导费用，遂决定单方面终止合作。

此时，卡宾滑雪也已经无暇顾及券商。对卡宾滑雪而言，更大的危机已经来临，实控人持有的18.66%的股份被司法冻结，期限为三年。2024年7月，实控人又因与投资对赌协议纠纷，导致又有5.53%的股份被冻结。

内外交困的卡宾滑雪或许也没想到，最终会因为没有主办券商承接持续督导工作而被强制退市。

面对危机，投资者也是各怀心思。眼看数千万的投资即将打水漂，作为投资者的国华高科提出补充两条修改公司章程的议案：一是挂牌公司、控股股东、实际控制人应在公司终止挂牌之日起3个月内以不低于成本价的价格现金回购或撮合第三方以不低于成本价的价格现金收购投资者所持全部公司股份。二是终止挂牌前，股东可委托第三方机构对公司进行审计。

显然，国华高科的小心思没有被认可，在2024年11月，卡宾滑雪召开的股东大会上被实控人否决。

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资本市场的“雪道”为何难行？

回顾卡宾滑雪发展历程，其崛起、落寞与冬奥红利密不可分。

2014年，国务院等部委联合印发《国务院关于加快发展体育产业促进体育消费的若干意见》指出：抓好潜力产业，以冰雪运动等特色为突破口，促进健身休闲项目的普及和提高。制定冰雪运动规划，引导社会力量积极参与建设一批冰雪运动场地，促进冰雪运动繁荣发展，形成新的体育消费热点。由此，一场持续十年，轰轰烈烈的冰雪运动拉开了大幕。

2015年，北京联合张家口获得2022年第24届冬季奥林匹克运动会举办权，国家由此提出：借着冬奥会的契机，带动3亿人参加冰雪运动的目标。相关机构甚至预测，此次冬奥会所涉及的冰雪运动及关联产业收入有望达到6000亿元以上。

紧接着，国家体育总局出台《全国冰雪场地设施建设规划（2016-2022年）》明确：到2022年，全国滑冰馆数量不少于650座，其中新建不少于500座；滑雪场数量达到800座、雪道面积达到10,000万平方米、雪道长度达到3,500千米，其中新建滑雪场不少于240座、雪道面积不少于7,000万平方米、雪道长度不少于2,500米。

类似卡宾滑雪的企业，进入大干特干的冰雪赛道，曾一度乐观地认为在规划期间，每年将新增约70~100座雪场，到2022年达到1000~1200座。

不可否认，北京冬奥会确实给中国冰雪产业带来了长足发展。但北京冬奥会后的外溢效应很快就被疫情和经济形势等内外部环境所吞噬。政策驱动下的冰雪产业，显然并未得到资本的持续青睐。再加之，卡宾滑雪所在的新三板场外市场流动性不足，融资能力有限，交易方式单一，市值与交易量长期低迷。

卡宾滑雪的命运，折射出中国滑雪产业的深层矛盾。滑雪产业高度依赖重资产投入与季节性消费。行业普遍面临“三高”难题：高建设成本、高运营维护费用、高市场波动风险。即便是万科旗下的松花湖度假区，也需通过发行ABS（资产支持证券）缓解资金压力。虽然卡宾滑雪构建了全产业链闭环，却未能形成协同效应，也就无法转化为持续盈利点。“北冰南展”战略下，南方冰雪消费需求增长显著，但南方滑雪场建设成本更高。

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冰雪产业的“第二曲线”在哪里？

冰雪产业的前途是光明的。

2024年11月，国务院《关于以冰雪运动高质量发展激发冰雪经济活力的若干意见》提出，到2030年冰雪经济总规模将达1.5万亿元，冰雪消费成为扩大内需重要增长点，建成一批冰雪运动和冰雪旅游高质量目的地。

目前，冰雪产业仍处于国家制定政策的创新期和红利期，但由于市场与政策的结合还没有到位，政策创新空间潜力巨大。对雪场而言，如何引导地方银行机构以支持滑雪场建设为着力点，多元提升金融服务质效，探索以滑雪度假区内的酒店物业等作为底层资产，政府或国资作为担保，推出多项资产支持证券化信用增级措施，探索发行滑雪度假区不动产信托基金（REITs）？如何鼓励冰雪资源丰富的市县出台专门针对雪场用地政策，着力解决当前滑雪场突出的用地确权问题？

当前，滑雪场资金回流的底层逻辑依然是出售滑雪场周边配套物业。显然，在当前经济大环境下靠房地产实现资金回流的难度增加了。对此，冰雪产业的发展应积极探索从依赖门票经济向拓展冰雪产业经济转变，通过延长产业链促进产业快速发展。如打造冰雪演艺项目、研发冰雪文创产品、引进或支持冰雪装备制造企业，培育国产冰雪装备制造企业及品牌、重视冰雪培训教育、冰雪赛事举办等。

总之，卡宾滑雪的摘牌并非终点，而是中国滑雪产业资本化进程的警示牌。当情势发生变化，企业需从“冬奥概念”转向“可持续商业模式”，资本市场则需构建更适配冰雪产业的融资通道，或许是区域性股权交易市场的冰雪专板，亦或是REITs在滑雪度假区的应用。

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