华泰｜宏观：德国选举 - 如期获胜的中右翼联盟党将如何迎接国内外挑战？

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（来源：华泰证券研究所）

2月23日德国议会选举出口民调显示，大选结果与此前民调基本一致，联盟党、选择党、社民党得票率分别为28.5%、20.7%、16.5%，预计联盟党将与社民党组成大联合政府，来自联盟党的默茨将接替舒尔茨担任德国新总理。当前德国以及欧盟面临经济增长疲弱、极右翼势力抬头以及俄乌战争持续等多重考验，默茨在胜选后表示将加快组阁、并表示其首要任务是“尽快加强欧洲”，预计组阁完成后，德国财政将有温和扩张，国防支出也将加码。

中右翼联盟党如期赢得选举，联盟党候选人默茨将出任德国总理。德国议会选举的出口民调结果与此前民调基本一致（参见《2月23日德国大选有何看点》，2025/2/19），共5个政党进入议会，其中，联盟党在选举中领先，得票率为28.5%，获得208个席位（占总席位数的33%，下同）；极右翼选择党的得票率为20.7%，将获151个席位（占24%），但由于此前所有政党明确表示不会与选择党合作，选择党将成为最大的反对党；现任总理舒尔茨领导的社民党得票率为16.5%，创该党历史新低，获得121个席位（占19%）；左翼党和绿党预计分别获得64和85个席位（占比为10%和13%）；自民党和极左翼的瓦根克内希特联盟得票率不到5%，均无法进入议会（图表1）。

预计联盟党大概率将与社民党组成大联合政府，可能在4月20日复活节前完成组阁。由于联盟党没能获得议会多数，预计其将与社民党、或绿党+左翼党联合执政，考虑到两党联合的难度低于多党联盟，我们认为联盟党大概率将与社民党组成大联合政府（图表2）。历史上联盟党与社民党也多次组成大联合政府（如2005-2009年，2013-2021年），两党也在德国大多数州议会中联合执政。参考以往经验，预计3月14日将正式公布选举结果，新一届议会将在3月23日正式就任；但本次新政府的组阁节奏或快于以往（平均2-3个月）。默茨在胜后表示“外面的世界不会等着我们进行冗长的组阁协商和谈判”，希望在今年4月20日复活节假期前完成组阁谈判。

从国内政策来看，德国新政府或将推动财政温和扩张、尤其是可能改革“债务刹车”机制；还将收紧移民政策。受限于欧盟财政预算规则，特别是德国的“债务刹车”机制，德国虽然有较大财政空间，但近年来财政却出现顺周期收紧。很大可能组阁的大联合政府中，联盟党主张去监管+减税，或推动财政支出温和放松；但由于社民党反对对所有群体减税，财政宽松的幅度或一定程度受限。此外，对于改革“债务刹车”机制，目前联盟党和社民党逐步接近达成共识，但是由于“债务刹车”写入宪法，即使是一定程度放松也仍然需要时间。最后，近年来德国移民人数大量增加，部分推高了极右翼政党选择党（Afd）的支持率，预计新政府将一定程度收紧移民政策（图表3）。

从欧盟和外交政策来看，德国新政府转向支持欧洲战略自主，推动欧洲加码国防支出。法德曾是欧盟最重要的领导核心，但2024年6月马克龙意外提前大选导致其政党丧失执政权力，而由于竞选德国政府也未能承担起这一责任。美国副总统万斯的慕尼黑讲话以及特朗普政府单方面与俄罗斯开启俄乌谈判对德国以及欧盟产生冲击。作为大西洋主义者，默茨此前较为亲美，但胜选演讲中对特朗普政府的行为给予较为强硬的回应：首要任务是“尽快加强欧洲，一步步真正摆脱美国的束缚”，同时提到“美国、至少是本届政府对欧洲的命运漠不关心”。此前，不管是社民党还是联盟党都对法国提出的欧洲战略自主较为冷淡，但德国新政府可能转向支持这一战略，预计德国以及欧盟的国防支出或一定程度加码。默茨表示，6月底的北约峰会将讨论维持目前形势的北约、还是独立地建立欧洲防御能力；默茨还建议探索英法德（以及其他国家）之间的核合作。

风险提示：德国新政府组阁情况超预期，德国新政府的政策超预期。